Zweiter Roundtable on Euro Risk Free Rates

26.09.2019

Am 25.09.2019 fand in Frankfurt am Main bereits der zweite Round Table der der Working Group on euro risk-free rates statt. Ausrichterin der Veranstaltung war die Europäische Zentralbank (EZB). Mit unter  den geladenen Fachleuten war – wie auch schon bei der Veranstaltung im November 2018 – Karel Teich, Prokurist bei der SAM Sachsen Asset Management.

Inhaltlich stand der Austausch zu den Ergebnissen der verschiedenen Untergruppen bei der Reformierung der Referenzzinssätze EONIA und EURIBOR und der Einführung des neuen Tagesgeldzinssatzes €STR im Vordergrund.  Dabei wurde eine ganze Reihe offener Fragen beantwortet. Dennoch bleiben aber auch weiterhin offene Punkte und Unsicherheiten: weiterhin unklar, ist z.B.  die Zukunft der EURIBOR-Zinssätze sowie robuste Rückfallzinssätze für die EURIBOR-Sätze.

Wesentliche Erkenntnisse aus den Vorträgen zur Reformierung der Referenzzinssätze

Ausführungen zum Thema: €STR

• Die Panel-Teilnehmer und die Präsentatoren waren zuvor von der EZB auf die korrekte Aussprache von €STR eingeschworen worden, nämlich: „EuroSTR“ (Euro Short Term Rate)
• Allgemein wurde den Teilnehmern der einzelnen Arbeitsgruppen und der EZB für ihre Bemühungen zur Etablierung des €STR sowie der Reform des Euribors gedankt. Nachdem man sich vor einem Jahr ggü. den Bemühungen anderer Währungsräume (GBP, USD, JPY, CHF) weit zurückliegen sah, herrschte nun das Empfinden vor, dass der Euro-Raum spätestens mit der Einführung des €STR am 2. Oktober 2019 gleichgezogen haben wird.
• Die gesamte Konferenz drehte sich um den Zeitraum 02. Oktober 2019 (Einführung €STR und Rekalibrierung des Eonia in €STR+8,5 Bps.) und 02. Januar 2022 (finale Einstellung des Eonia).
• Aktuell sollen noch Finanzinstrumente mit einem Nominal von 13 Bio. EUR ausstehen, die sich auf den Eonia beziehen, von denen ca. 4 Bio. EUR eine Laufzeit über den 2. Januar 2022 haben. Die €STR Umstellung kann daher nicht nur auf Neugeschäfte beschränkt bleiben, da eine Vielzahl bestehender Verträge noch umgestellt werden müssen. Insbesondere für Kreditverträge ist hier in jedem Fall eine bilaterale Vereinbarung notwendig (bei Derivaten kann auf neu Rahmenverträge bzw. Protokolle zurückgegriffen werden).
• Als wesentliche Problempunkte bei der Transformation wurden Risikomanagement- und Bilanzierungsfragen (Hedge Accounting) genannt. Durch die Transformation Eonia = €STR + 8,5 Bps. Kann es dazu kommen, dass die Finanzinstrumente in einer Übergangszeit mit zwei Zinskurven bewertet werden müssen.
• Bezüglich IFRS-Bilanzierung will das IASB demnächst noch Übergangsregelungen zur Erleichterung der Beibehaltung bestehender Bewertungseinheiten herausbringen.
• Ebenso ist der Vorschlag, dass das Settlement von Eonia/€STR Verträgen wegen der ab Oktober späteren Veröffentlichung auf den übernächsten Tag (T+2) verschoben werden soll, noch in Diskussion.
• Die Marktteilnehmer wurden aufgefordert, einen pragmatischen Ansatz zu verfolgen, damit sichergestellt ist, dass es zu keiner Marktstörung kommt (z.B. weil Zahlungen verspätet oder nicht geleistet werden).
• Einen wichtigen Beitrag werden die EZB und die Clearing Banken leisten. So wurde das Beispiel der Bank of England angeführt, die als Voraussetzung für die Annahme von Finanzsicherheiten (Collateral) eine Regelung erlassen habe, dass in den Verträgen eine robuste Rückfallregelung (auf Risk Free Rate Benchmarks) vereinbart wurde.
• Die Clearing Banken sollen schon im November in der Lage sein, €STR-basierte Finanzinstrumente zu clearen. Zudem sollen sie Mitte 2020 im Rahmen eines „Big Bang“ ihre Bewertungssysteme auf €STR umstellen (vermutlich durch Diskontierung mit €STR flat).
• Dabei wird es zwangsläufig zu Wertanpassungen zu Lasten einiger Marktteilnehmer kommen, die möglichst durch eine einmalige Ausgleichszahlung ausgeglichen werden sollen. Vorab sind die Clearing Banken gehalten, die Methodik transparent zu machen.
• Die EIB kündigte an, dass sie wahrscheinlich noch in diesem Jahr eine ca. 1 Mrd. EUR umfassende €STR Anleihe emittieren wird. Hier soll die gleiche Methodik wie bei der GBP-Sonia-Anleihe verwendet werden (über drei Monate kapitalisierend; der Zinssatz ergibt sich somit erst am Ende der Zinsperiode). Das Hauptproblem dabei ist jedoch, dass die Tagesgeldsätze im Euro-Raum deutlich negativ sind. Da die Anleihe einen Floor von 0 % haben soll, wird ein hoher Spread notwendig sein.

Ausführungen zum Thema: EURIBOR

• Ein offener Punkt ist weiterhin die fehlende Empfehlung für eine konsistente Rückfallklausel für alle Verträge mit Euribor-Bezug.
• Die Panel Teilnehmer vermieden es, die Zukunft des reformierten Euribors offen in Frage zu stellen (da das EMMI gerade erst die Zulassung als Administrator erhalten hat), allerdings wurde mehrmals auf das quasi beschlossene Ende des Libors hingewiesen und die Marktteilnehmer gewarnt, dass sie sich auch in Bezug auf den Euribor auf alle Eventualitäten vorbereiten sollten.
• Als Rückfalllösung wurde ein auf €STR-Basis berechneter Zinssatz als einzige robuste Möglichkeit angesehen. Hier ist jedoch noch offen, ob diese „Term Rate“ dann auf Basis von Preisen auf den Derivatemärkten (z.B. OIS Quotes) ermittelt werden soll, oder ob ein Durchschnitt historischer Zeiträume zugrunde gelegt werden soll.
• Aktuell wird für Cash Produkte (Geldanlagen, Kredite, Anleihen) eine historische Rückschau-Methodik als Fallback-Lösung präferiert (d.h. Ersatzzinssatz für 3-Monats Euribor wäre dann z.B. der Durchschnitts €STR der letzten drei Monate vor Beginn der Zinsperiode, der bereits am Anfang der Zinsperiode festgestellt wird).
• Für Euribor-Derivate wird hingegen ein auf Basis der OIS-Methodik (Overnight Index Swaps) ermittelter Alternativ-Zins präferiert (d.h. kapitalisierte €STR-Sätze über die laufende Zinsperiode mit Kenntnis des Zinssatzes erst am Ende der Zinsperiode).
• Das Auseinanderfallen der Fallback-Methoden würde dazu führen, dass die Effektivität von Hedge Beziehungen verringert wird. Andererseits sind in anderen Währungsräumen schon vergleichbare Fallback-Lösungen für Derivate etabliert. Eine abweichende Lösung im Euro-Raum würde dann zu entsprechenden Schwierigkeiten bei Währungsswaps führen und wird daher von den großen Investmentbanken nicht präferiert.
• Im Interesse von Marktteilnehmern, die sich nur in einem Währungsraum bewegen, wäre es jedoch, eine einheitliche Rückfall-Methodik bei Derivaten und Kreditverträgen zu haben.
• In jedem Fall sind individuelle „Term Rate“ Anpassungen (Steilheit der Zinskurve) und Credit Spread Anpassungen notwendig. Hierzu wird es noch Konsultationen geben. Bloomberg wird vermutlich mandatiert, entsprechende Indizes für die rückblickende Methodik zu veröffentlichen (über bestimmten Zeitraum kapitalisierter €STR + Spread).

Praxistipp

Nicht zuletzt aufgrund der weiterhin bestehenden offenen Punkte und Unsicherheiten empfiehlt es sich die aktuellen Entwicklungen weiterhin im Blick zu behalten. Nur so können Risiken für bestehende Geschäfte rechtzeitig erkannt und begrenzt oder bestenfalls vermieden werden. Ähnlich informiert sollten Markteilnehmer auch bei Neuabschlüssen von Verträgen agieren.

Sollten Sie hierbei Unterstützung benötigen, sprechen Sie uns an. Alle Ihre Fragen können wir individuell mit Ihnen besprechen.

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